Al final Draghi cumplió con creces las expectativas
que se había formado el mercado. Anunció tres de las cuatro medidas que
comentábamos el pasado
martes. Y la cuarta que es la aplicación de un QE a la europea, dejó claro
que está dentro de sus posibles medidas a tomar si la situación no se
reconduce.
La reacción no se hizo esperar, y los mercados
reaccionaron con una fuerte subida de la renta variable, compras de bonos
periféricos, ventas del bono alemán y sobre todo, con fuerte debilidad del euro
frente al dólar que hizo que perdiese claramente el nivel de 1,36 y testeara el
soporte de 1,35. Sin embargo, tal y como se aprecia en el siguiente gráfico de
la evolución del euro frente al dólar, justo al tocar este nivel, se giró
fuertemente al alza y acabó la sesión en niveles incluso superiores a los que
estaba antes del discurso de Draghi.
Y no sólo el euro, sino que también el bono alemán se
giró a la baja (su rentabilidad) bruscamente al acercarse a la zona que ayer
comentábamos como nivel clave, del 1,5%. Hizo un máximo de 1.489 para terminar
cerrando en la zona de 1.40 y hoy ya cotiza por debajo de estos niveles.
Decíamos que si cotizaba por encima del 1.5% el bund podría estar descontando
crecimiento e inflación y si lo hace por debajo del 1,3%, lo que haría es
descontar riesgo de deflación y bajo crecimiento.
El otro activo que también señalábamos clave para
confirmar la ruptura alcista de las bolsa era el sectorial bancario europeo.
Tras la rueda de prensa de Draghi, el 205 se superó claramente, aunque al
cierre volvió a meterse dentro de la línea que une los máximos del año. Desde
el punto de vista estrictamente técnico el movimiento de ayer es una clara
barrida de stops y mientras no haya un cierre por encima del nivel de 205
estaríamos ante una posible trampa bajista.
Y, ¿por qué se dieron la vuelta estos activos? Ya
sabemos que los economistas somos expertos en explicar los acontecimientos
pasados. Se puede decir que el rebote del euro se produce porque las medidas de
Draghi aumentan las expectativas de crecimiento en Europa y esto atrae flujos
compradores de nuestros activos. Quizás sea esta la razón más razonable, de ahí
que bajaran la rentabilidad de todos los bonos europeos, tanto el alemán como
los bonos periféricos. El propio bono español hoy está marcando nuevos mínimos
históricos, tal y como se aprecia en el gráfico. El 2.80% se perforó claramente
a la baja.
El caso es que no se anunció un QE, y los mercados a
media tarde ayer se preguntaban si realmente estas medidas anunciadas iban a
conseguir el efecto que persigue el BCE de que la liquidez fluya a la economía
real. Una medida como el QE americano con compra de activos (deuda y ABS) sí
que lleva el dinero directamente del Banco Central a la economía.
La medida que propició las alzas de los activos de
riesgos sin duda fue el anuncio de TLTROs con vencimiento septiembre 2018
condicionadas a la concesión de créditos. Es la herramienta con la que
el BCE pretende transmitir la liquidez a la economía real y promover su
reactivación mediante el apoyo al crédito a hogares (pero no hipotecario) y a
las empresas no financieras. Los denomina LTRO dirigidos (TLTRO). Estas
operaciones a largo plazo tendrían vencimiento en septiembre de 2018 y una vida
próxima de 4 años, pudiendo inicialmente las entidades solicitar un importe de
hasta el 7% de su saldo en préstamos al sector privado no financiero del área
euro, descontado el hipotecario a hogares y el dirigido al sector público a 30
de abril de 2014. Una suma que el BCE estima que se sitúa en aproximadamente
400 mm. € y a la que se podría acceder mediante los TLTRO que se celebrarán en
septiembre y diciembre de este año.
Esta medida es positiva, puesto que para que los
bancos sigan accediendo a dinero barato y hasta 2018 se condiciona a la
concesión de crédito, pero no les obliga. Como se suele decir, el BCE ha
llevado el caballo al rio, pero no le está obligando a beber. Puede llegar a
prestar hasta 400.000 millones de euros, pero el mercado no da por sentado que
los bancos lo vayan a solicitar. Es aquí donde entra en juego la otra medida
que anunció ayer el BCE. Extensión de las subastas de liquidez ilimitada
a una semana y a tres meses durante el tiempo que sea necesario y, al menos,
hasta diciembre 2016. Con la tasa de morosidad bancaria en el 13.38%,
los bancos no se lanzarán a prestar a todas las PYMES salvo que realmente se
aprecien síntomas claros de mejoría de nuestra economía. Lo más fácil para la
banca es seguir haciendo lo que llevan practicando desde 2010, que no es otra
cosa que generar margen comprando deuda en mercado secundario y descontarla en
el BCE con la vista puesta en diciembre de 2016 en vez de septiembre de 2018.
Hasta que no se produzca la primera subasta de TLTRO en septiembre de este año
no podremos hacernos una idea de cómo se trasladarán las medidas de ayer a la
economía real.
Por tanto, la rueda de prensa de Draghi sí que sirvió
para que los inversores sepan que Europa tiene un Banco central dispuesto a
tomar medidas, y que no conviene a los inversores apostar contra él. Volvemos a
lo mismo, las actuaciones lo que hacen es darle soporte a los activos de riesgo
y nos mantenemos en nuestra tesis desde principios de año de que se contemplen
las correcciones como oportunidad para incrementar riesgos. Pero no parece que
las medidas de ayer sean argumento suficiente como para incrementar fuertemente
los riesgos en los niveles actúales. Mejor esperar y seguir de cerca sobre todo
la evolución del sectorial bancario europeo y del bono alemán a 10 años.
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