La fortaleza del euro provocó correcciones pero no quita atractivo a Europa

Algo no cuadra en los movimientos de los mercados en la sesión de ayer. La excusa de las correcciones parecía estar en las declaraciones de Pier Moscovici y de Varoufakis en las que descartaban que el próximo 11 de mayo se produzca un acuerdo entre el gobierno griego y sus acreedores. Los acreedores exigen reformas que Tsipras no puede presentar. Y es que el problema sigue siendo el mismo desde que ganaron las elecciones. Alexis Tsipras prometió a sus votantes cosas que no pueden cumplir y llevan tres meses entre la espada y la pared. Aunque consigan desbloquear el tramo de ayudas de 7.200 millones de euros el próximo lunes, resolverán problemas de liquidez pero no de solvencia. Y esto ya lo saben todos los inversores y sigo insistiendo que está totalmente descontado por el mercado.

Entonces, ¿por qué se produjeron las correcciones de ayer en renta variable y renta fija europea? A toro pasado para los economistas es más fácil explicar las cosas, pero hoy ni a toro pasado es fácil encontrar esa explicación. A continuación resumo los acontecimientos de ayer.

·         Datos macro de Europa y Estados Unidos apoyaron la recuperación del Euro. Los PMI del lunes y precios producción de ayer no fueron malos en Europa y la Unión europea a las 11 de la mañana publicó sus previsiones económicas con revisión al alza del crecimiento de Alemania, España y la Eurozona con bajada de Grecia. Y en estados unidos se publicó un fuerte aumento del déficit comercial lo que hace que los analistas estimen que la próxima revisión del PIB del primer trimestre lleve al crecimiento a tasas negativas.

·         La debilidad del dólar respecto al resto de divisas provoca un repunte del precio del petróleo y resto de materias primas.

Evolución del euro dólar. Ayer comenzó bajando y tras la revisión al alza de las previsiones de crecimiento por parte de la eurozona se giró al alza. Si realmente las correcciones del mercado se debiesen a un temor a la salida de Grecia del euro, no tendría sentido este rebote del euro.

Y cómo viene siendo habitual, el petróleo sigue totalmente correlacionado con la debilidad y fortaleza del dólar. Ahora que le toca a la divisa americana debilitarse, el petróleo rebota y confirma que se ha dejado atrás la fase bajista.

  

Y una cosa sigue llevando a la otra. El rebote de las materias primas provoca que las expectativas de inflación repunten tanto en Europa como en Estados Unidos. Y por supuesto si las expectativas de inflación repuntan, tarde o temprano los inversores terminarían por exigir mayor rentabilidad a los bonos. En el gráfico que venimos actualizando desde principios de año de las expectativas de inflación en Europa se aprecia cómo la fuerte divergencia desde el inicio del QE entre el comportamiento del bono alemán a 10 años (línea azul) y las expectativas de inflación a 5 años (línea verde) ha comenzado fuertemente a corregirse. Desde el QE, la tir del bono siguió cayendo a pesar del repunte de las expectativas de inflación precisamente por el exceso de demanda sobre la oferta existente.

Las expectativas a 5 años están por encima del 1% y aunque el exceso de demanda sobre la oferta existente, debería provocar que la rentabilidad del bono estuviese por debajo de las expectativas, sí que es probable que la divergencia siga estrechándose y el bono alemán se acerque al 1%. En el siguiente gráfico de la evolución de la rentabilidad del bono a 10 años se aprecia claramente que el 1% sería un objetivo razonable atendiendo a la evolución histórica de este activo, ya que sería la parte superior del canal bajista desde que comenzó la crisis.  

Y claro, si sube la tir de los bonos alemanes, la del resto de bonos tanto gubernamentales como corporativos también suben. En el gráfico siguiente de la evolución de la rentabilidad de los bonos españoles según plazo se aprecia claramente cómo han reaccionado de forma similar. El 30 años podría irse al 3%, el 10 años al 2% y el 5 años al 1%. Sabiendo que el BCE sigue adelante con su programa de recompra de activos, en estos niveles deberían volver las compras de bonos.  

Hasta aquí todo ha seguido un orden lógico. Para lo que es más difícil encontrar una explicación es para la corrección de las bolsas. Desde el verano pasado estamos diciendo que el repunte de la inflación es bueno para las bolsas y malo para los bonos.

Mejoría de expectativas de crecimiento y de inflación es buena para las economías y para las bolsas. Es verdad que el repunte del euro le resta algo de atractivo a las bolsas europeas, pero no parece que estemos ante un cambio de sesgo y el euro entre en una fase de fortaleza, sino que se ha frenado la bajada en picado, lo cual es más positivo que negativo. Así pues, entiendo que la corrección de la renta variable no está justificada por las noticias y datos macro y micro.

Ayer comentábamos que las ventanas de entrada en la renta variable las situábamos bien si había un recorte adicional o bien si se superaban los soportes perdidos la semana pasada. El DAX por ejemplo, ayer en la apertura intentaba superar la zona de 11.700 puntos (soporte perdido la semana pasada) y que decíamos que era el escenario más probable, pero se giró a la baja. Ahora estamos en terreno de nadie por lo que seguimos manteniendo la recomendación de ayer. Entrar cuando se supere la zona de 11.725 puntos en cierre o esperar al soporte de 11.000-11.100 puntos.

Igual que el DAX, el Ibex ayer intentó superar el 11.500 (ha sido el máximo de las tres últimas sesiones) y al no tener éxito se giró fuertemente a la baja. Ahora el momento de entrada lo situamos bien al superar en cierre el soporte perdido de 11.285 puntos o bien esperar a recortes hasta la zona de 10.850-10900 puntos.