Desde que se rumoreaba que el estado español iba a anunciar la emisión de una nueva referencia a 10 años, hemos visto cómo los inversores recogieron beneficios al llegar la rentabilidad a la resistencia del 4%. Sin embargo, tal y como apuntábamos, la excelente demanda de bonos en la citada emisión ha provocado que de nuevo se estén comprando bonos españoles. No sólo a 10 años, sino que hoy está bajando la rentabilidad en todos los plazos unos 8 p.b.. En el siguiente gráfico vemos la evolución de la TIR del bono a 10 años en el que se aprecia que ni siquiera hemos llegado al nivel del 4.50%.
Y es que tal y como comentábamos a principios de la semana, la evolución de los CDS (seguros de cobertura) no se apreciaba que la subida de las tires fuese reflejo de una mayor aversión por el riesgo España. Un CDS por debajo de la prima de riesgo 30 p.b. como era el caso significaba que se obtiene una rentabilidad segura más alta comprando bonos españoles y cubriéndose comprando CDS que comprando directamente bonos españoles. Mientras esto suceda, seguirá siendo justificable que continúen las compras de bonos. En el siguiente gráfico se muestra la estabilidad de la evolución de los cds a 5 y 10 años de las últimas semanas (parte inferior del gráfico).
Pero no debemos olvidar que también comprar un bono alemán tiene su riesgo. Es decir, el CDS a 10 años del bono alemán no cotiza a cero, sino que lo hace a 69 p.b. Así pues, si queremos tener realmente una rentabilidad segura en la que estemos cubiertos de un posible default, la rentabilidad libre de riesgo sería del 0.63%. Este 0.63% resultaría de restarle a la rentabilidad actual del bono alemán (1.32%) lo que tengo que pagar anualmente por cubrir el default (0.69%).
Así pues, contrasta significativamente el 1.59% que podríamos obtener libre de riesgo comprando bonos españoles (4.21%) y cubriéndonos con CDS (2.62%) con el 0.63% calculado para Alemania. Es un diferencial a favor de España próximo al 1%. Para saber si es alto o bajo, hemos creado un índice que sigue la evolución de este diferencial cuyo gráfico es el siguiente.
En el gráfico se identifica claramente que en el periodo anterior a la crisis el diferencial, como no podía ser de otra forma se movía en torno a cero. A final de 2011 se amplió hasta casi los 150 p.b. con la dimisión de Berlusconi para volver de nuevo a cero. Pero el verano pasado vivimos el momento de mayor estrés, y parecía que España podría hacer realmente default. Desde que Draghi pronunciara aquel famoso discurso en el que harían lo posible por salvar el euro, este índice ha entrado en claro proceso correctivo cuyo objetivo no puede ser otro que el cero. Los inversores, sobre todo los institucionales, siguen buscando yield en cualquier ámbito, y no parece que estemos en momentos de desaprovechar un 1% de rentabilidad libre de riesgo gratis comprando bonos españoles frente a bonos alemanes.
Si estamos en lo cierto, y continúa la compra de bonos españoles, el Ibex y el sectorial bancario europeo serían los más beneficiados y podrían confirmar la ruptura de resistencias europeas, tal y como comentáramos en las claves de este lunes pasado. En el siguiente gráfico del Sectorial bancario se aprecia cómo estamos a punto de cerrar la semana en máximos anuales y superando la resistencia de 180 puntos.
Un cierre por encima de estos niveles podría ser la confirmación alcista que espera gran parte del mercado.
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