El bono alemán a 10 años marca mínimos históricos. ¿Es por aumento del riesgo?

Por más que nos empecinamos en pensar que el rally de la renta fija puede estar convirtiéndose en una burbuja, el precio de estos activos no para de subir. Hoy el bono alemán a 10 años cotiza en mínimos históricos. No sólo el 10 años que hoy se ha cruzado al 1.11% sino también ocurre en el resto de plazos. En el siguiente pantallazo de bloomberg se observa que las letras cotizan en negativo hasta el año mientras que sólo los bonos a más de 5 años ofrecen rentabilidades superiores al 0.20%.

Tipos en mínimos y rentabilidades tan bajas de este bono se justificaban en plena crisis del euro, ya que el bono alemán funcionaba como perfecto refugio para los inversores europeos. Incluso hubo momentos de 2008-2009 y de 2011-2012 en los que la rentabilidad del bono alemán y americano menos la inflación era negativa, llegando a niveles incluso del -1% tal y como se aprecia en el gráfico de la rentabilidad real (TIR menos último dato de inflación) de los bonos americanos, alemanes y españoles a 10 años.

Hoy la rentabilidad del bono alemán menos inflación está al 0.62% (inflación del 0.5%). Peor está la del bono americano, ambos en mínimos del año. No parece que en estos momentos los bonos americanos y alemanes estén funcionando como refugio, ya que los inversores no huyen de los bonos corporativos o públicos de países periféricos. De hecho, los bonos españoles también están en mínimos y la prima de riesgo se está estrechando a marchas forzadas.

Si analizamos la evolución de la prima de riesgo de los bonos españoles frente al alemán según el plazo, se aprecia que en los momentos de pánico (final de 2011 por Berlusconi, y verano de 2012), la prima se disparaba por igual en todos los plazos. En estas últimas semanas, se aprecia distinto comportamiento según el plazo. Menos prima de riesgo para el 2 años (sólo 22 p.b.) y se incrementa para él 30 años respecto del 10 años.

Este comportamiento denota cierta vuelta a la normalidad para el activo de renta fija pública española en particular y renta fija en general. Pero, ¿por qué están comprando plazos cortos a pesar de que ofrecen rentabilidades tan bajas?. Hay dos explicaciones:

·         La primera, quizás es porque el mercado está descontando ya que habrá un QE en Europa. Esto significa que los tenedores de renta fija que hace unas semanas contemplaban como riesgo el que no pudiera haber contrapartida el día que decidieran vender, hoy están más tranquilos puesto que saben que el día que decidan vender la renta fija, estará ahí el BCE para comprárselos. Sin duda esta sensación del mercado le está dando un soporte adicional a la renta fija.

·         La segunda es que en previsión de una posible subida de tipos, los inversores están reduciendo (a pesar de pagar menos) la duración de las carteras. Esto tiene sentido, puesto que si la tir de los bonos sube un 1% afectará mucho más en minusvalías a los bonos de mayor duración. Es decir, es preferible ganar sólo un 0.2% pero saber que no voy a perder a poder ganar un 1% pero arriesgarme a perder a corto plazo un 3%-5%. Es lo que explicábamos en las últimas claves del día al comentar que para conseguir rentabilidad hay que aumentar riesgo o duración.

Así pues, sí que puede haber una justificación a este recorrido adicional de la renta fija, y no parece que sea por huida hacia la calidad. Por tanto, entendemos que estas compras de renta fija, no tienen que venir acompañadas de ventas de renta variable. Los datos macro, que en las últimas semanas habían salido peor de lo esperado, comienzan a repuntar, según se aprecia en los siguientes gráficos de evolución de las sorpresas de datos macro.

Evolución de las sorpresas macro en Estados Unidos. Tras la fuerte caída de este indicador en los primeros meses del año, desde mayo se aprecia cierta mejoría, dándole soporte a los mercados de Estados Unidos.

Evolución de las sorpresas macro de Europa. A diferencia de Estados Unidos, no es hasta esta última semana cuando los datos macro están mejorando previsiones del mercado. El repunte se está produciendo en una zona clave para este indicador.

Evolución de los datos macro en China. Es el más claro. Justo este indicador lo mandamos en las claves de hace unos meses cuando estaba en mínimos y comentábamos que tras los malos datos macro, los analistas revisarían a la baja las estimaciones y sería más probable que saliesen mejor. Pues esto ha sucedido y ha dado soporte a que la renta variable de china se haya girado al alza.

Y algo similar ocurre con los mercados emergentes en general. Parece que poco a poco se va dejando atrás la época de datos macro peor de lo esperado iniciada en 2010. Si continuamos esta senda de datos macro sorprendiendo positivamente, el escenario de buen comportamiento de los productos de riesgo debería continuar a medio plazo, y no nos debería preocupar en exceso el que los bonos sigan siendo muy atractivos.