La renta fija europea sí que descuenta el QE europeo

La promesa del BCE de aumentar el balance hasta los 3 billones de euros está afectando al mercado, pero más al de renta fija que al de renta variable. Es verdad que los inversores no terminan de tener claro que esta actuación consiga que el dinero fluya a la economía real y por ende, que se traduzca en mejoras de revisiones de crecimiento en la zona euro. De ahí que la renta variable europea no se esté comportando como la de Estados Unidos y la de Japón, que a cierre de octubre e inicio de noviembre han superado los máximos del año.

Sin embargo, la amenaza de que sí que es muy probable que haya un QE europeo, se está dejando notar en la renta fija. El mercado hace sus cálculos. Según varios informes de mercado, para que el BCE aumentase su balance en el billón “prometido”, tendría que comprar deuda pública y deuda corporativa sin respaldo, además de los ABS y covered bonds (cédulas) anunciados. Los cálculos son los siguientes:

·         El volumen de ABS y covered bonds que cumplen los criterios de elegibilidad de los programas de compras del BCE asciende a 400.000Mn€ y 600.000Mn€, respectivamente, según ha confirmado M. Draghi, lo que sitúa la liquidez máxima a través de estos programas en 1Bn€. Para llegar a este billón, tendría que comprar todo lo que hay en el mercado.

·         Esta liquidez será contrarrestada parcialmente por la amortización de las dos LTRO a 3 años, que vencerán en diciembre de 2014 y febrero de 2015, de las cuales los bancos europeos tienen pendiente de devolución 320.000Mn€, lo que implica que el aumento de liquidez neta teniendo en cuenta los programas de compras de activos sería de 680.000Mn€.

Así pues, lo más probable es que el BCE esperará hasta fin de año antes de introducir nuevas medidas monetarias, para ver los resultados de las TLTRO (la segunda TLTRO se realizará el 11 de diciembre) y de la puesta en marcha del programa de compras de ABS (en noviembre). En adelante, si las expectativas de inflación no mejoran, el BCE ampliará el programa de compras de ABS y covered bonds a otros activos, como deuda corporativa cotizada o deuda pública. Si quiere expandir el balance  e inyectar 1 billón de euros al mercado no le queda otra. A priori se descarta que sea tan agresivo cómo el banco de Japón que también ha decidido comprar renta variable a través de ETFs.

El mercado ya se está preparando para ello, y como se muestra en los gráficos, a pesar de que la situación macro no mejora, los inversores están comprando tanto deuda pública refugio como deuda pública periférica y deuda corporativa. Veamos los gráficos.

A pesar de que el panorama político español crea bastante incertidumbre fuera de nuestras fronteras, la amenaza del QE europeo está consiguiendo que las tires de los bonos españoles bajen, sobre todo en los plazos más cortos, según se aprecia en el gráfico de la tir de los bonos a 2, 3, 5, 10 y 30 años.  

Esto posibilita que las primas de riesgo vuelvan a estrechar. En el siguiente gráfico se compara las primas de riesgo españolas y del resto de países periféricos a 10 años, en las que se aprecia que todas se alejan considerablemente de los máximos del año.

Y no sólo se estrechan los diferenciales de la deuda pública. Los diferenciales de la deuda corporativa vuelven a estrecharse después del periodo de estrés vivido en octubre. El Markit Itraxx europe que mide los diferenciales medios que exige el mercado a la deuda corporativa sénior de grado de inversión se encamina de nuevo a la zona de mínimos del año alejándose de los niveles alcanzados a mediados de octubre.

Lo mismo ocurre con el Markit Itraxx crossover que mide los diferenciales medios exigidos a la deuda corporativa europea calificada como bono basura. A mediados de octubre, justo el día de la capitulación, este índice (que algunos analistas consideran claro indicador del miedo) llegó a cotizar intradía en niveles superiores a 430 puntos básicos. Hoy está 100 p.b. más abajo

Es verdad que la renta variable necesita el empujón de los resultados empresariales, tal y como comentábamos hace unos días, pero el hecho de que las tires estrechen por el efecto de un QE, nos hace pensar se ampliará el spread entre renta fija y renta variable. Este efecto, tarde o temprano afectará a la renta variable europea y, dará soporte claro en caso de correcciones, por lo que insistimos en nuestro escenario central de que aunque veamos correcciones a corto plazo, y no parezca que haya alicientes para que la renta variable europea rompa con claridad al alza, tampoco parece probable que rompa a la baja. Así, seguimos viendo los posibles recortes como oportunidad de incrementar riesgos en las carteras. En cuanto a la renta fija, seguirá estando claramente soportada por la “amenaza” de actuación del BCE, así que no vemos peligro real de un aumento fuerte de los tipos a corto plazo.