Intento de rebote en Europa pendiente del comportamiento de los activos más rezagados

Tras la peor semana para las bolsas europeas en mucho tiempo, esta semana hemos comenzado con ligeros rebotes. Simplemente el repunte de un 1% del precio del petróleo y que la rentabilidad del bono griego ha dejado de subir (cotiza hoy al mismo nivel que el viernes), está sirviendo de excusa para que la renta variable europea al menos detenga la sangría de la semana pasada.

Y es que la semana pasada, de repente, justo cuando las bolsas europeas tocaron máximos del año, los inversores comenzaron a ponderar todos los riesgos que se ciernen a la vez sobre los mercados. La rebaja de estimaciones de crecimiento de Europa, Japón, China y el conjunto de mercados emergentes ha provocado que las materias primas en general y el petróleo en particular sigan sin encontrar soportes. El West Texas ha corregido más de un 12% en la semana para unas caídas acumuladas de más del 40% en el año. Menor crecimiento y riesgo de deflación, y nuevas dudas sobre el momento en el que se podrá anunciar en Europa el QE, unido a la incertidumbre política en torno a Grecia, justifica esta peor semana de los mercados en Europa. De momento, la amenaza del BCE provoca que la prima de riesgo de España no se contagie de la de Grecia que se ha ido a máximos anuales, sobre todo las de corto plazo.

Sin embargo, el rublo sigue depreciándose frente al dólar. Actualizo el gráfico de la semana pasada y se aprecia que hoy tras un inicio en el que el rublo se recuperaba, vuelve a cotizar por encima de los máximos de la semana pasada.

El viernes el Eurostoxx 50 perdió la media de 200 sesiones y ni siquiera la media de 50 sesiones pudo parar la cotización del valor. Hoy intenta recuperar la media de 50 sesiones, aunque la verdadera resistencia la situamos en la zona de 3.150. Entendemos que tras haber funcionado las resistencias de máximos del año, el Eurostoxx ahora debería moverse de nuevo entre la zona de 3.000 y 3.150 puntos.

Algo similar ocurre en el Ibex 35. Tras la ruptura al alza de la zona de 10.500, su clara perforación a la baja nos hace pensar que en las próximas semanas volveremos a movernos en el lateral de noviembre situado entre 10.000 y 10.500 puntos.

Y si miramos fuera de los índices principales de las bolsas, estudiamos hoy los índices que están funcionando como indicadores adelantados. En Estados Unidos, el Russel 2.000 al igual que se quedó atrás y no superó máximos del año, la semana pasada no perdió la zona de mínimos de la semana anterior, manteniéndose claramente dentro del canal lateral en el que está inmerso desde principios de noviembre. Además se aprecia que este lateral está sirviendo para eliminar parte de la sobrecompra tras el rebote vertical de octubre.

Viendo este gráfico, si el Russell 2.000 mantiene en las próximas sesiones el nivel de 1.140-1.150 puntos, será probable que el rebote iniciado hoy tenga continuidad en las bolsas en general. En Europa, el indicador adelantado es el MIB 30 italiano. Era el índice más débil en la recuperación desde octubre ya que ni siquiera fue capaz de superar la línea de máximos desde junio ni la media de 200 sesiones, y el viernes se paró justo en la zona de la media de 500 sesiones que coincide con los mínimos de noviembre.

Por último, aunque reconozco que haciendo bastante arquitectura técnica, adjunto el gráfico de muy largo plazo del precio del petróleo WEST Texas. Los mínimos de la semana pasada coinciden con la línea que une los mínimos de las dos anteriores crisis (2.002 y 2.009).

Así pues, los activos más rezagados o bajistas (Small caps americanas, MIB 30 italiano, precio del petróleo, bonos griegos, divisas emergentes), son ahora un indicativo del apetito por el riesgo. Tal y como hemos visto en los gráficos, los tres primeros activos están en zona de soporte y de su evolución en las próximas jornadas, puede depender el cierre de año e inicio del próximo ejercicio para los activos de riesgo en general

Rusia y Grecia dos focos de incertidumbre muy a tener en cuenta

Las sanciones económicas a Rusia, unido a la fuerte caída del petróleo (esta economía depende fuertemente de la demanda mundial de crudo) está provocando que el rublo no termine de tocar fondo. Ayer tocaba mínimos históricos frente al dólar y el banco central de Rusia, en un intento de frenar la depreciación de su divisa, subió los tipos de interés un 1% (al 10.5% desde el 9.5% anterior). Pero está claro que las caídas de los precios energéticos multiplican las previsiones de recesión en Rusia y disparan sus problemas financieros. No en vano el gas y el petróleo representan cerca de dos terceras partes de todas las exportaciones de Rusia. Los datos macro pesan más en el sentimiento de los inversores que la oportunidad de invertir en bonos rusos o en su bolsa que parecen estar a precios de saldo. Veamos los gráficos.

Evolución del índice de las bolsas rusa RTS en dólares. Ha perdido los mínimos del año y la línea que unía los mínimos desde 2011. Hoy cotiza justo en la zona de mínimos del verano de 2.009.

Evolución del dólar frente al rublo ruso. La subida de los tipos de interés no ha conseguido frenar la depreciación del rublo (en el grafico la subida significa apreciación del dólar). Está claramente en subida libre y no se aprecia de momento figura alguna de techo a pesar de la fuerte sobrecompra que se aprecia en el RSI.  

Y si miramos la rentabilidad del bono ruso en divisa local, está alcanzado niveles que no vemos desde la caída de Lehman. Hoy cotizan en el mercado secundario al 13% de TIR.

Sin duda, comprar bonos rusos al 13% con un descuento en su moneda superior al 60% puede resultar atractivo para muchos inversores. Es verdad que a priori es droga dura, pero muchos inversores ven estos momentos de pánico como una oportunidad de compra. Ayer mismo en declaraciones recogidas por un periódico nacional de prensa especializada, Jim Rogers (Socio de George Soros en Quantum  Fund), dijo que “la renta variable de Rusia es la más odiada del mundo en estos momentos y a mí me interesa todo lo que el resto del mundo odia”.

Tal y como decíamos ayer con las materias primas, no conviene adelantarse y comprar algo en plena corrección. En el argot de los mercados se dice que no se puede coger un cuchillo con las manos cuando está cayendo en picado. Es mejor esperar a que detenga su caída para cogerlo del puño. Así pues, es verdad que estos activos empiezan a tener un gran potencial pero es mejor esperar a que se dibuje al menos un suelo. Putin no es nada torpe y en las últimas jornadas se sabe que está virando su política hacia Asia. Ayer mismo, visitó este jueves India y firmó con su primer ministro, Narendra Modi, una veintena de acuerdos de cooperación en materia energética, comercio y defensa.

El otro foco de incertidumbre lo tenemos en Grecia. Y lo seguiremos teniendo durante las próximas semanas hasta que termine el proceso electoral adelantado por el gobierno para elegir al presidente de la república. la primera votación se realizará el 17 de diciembre y si el candidato gubernamental no reúne los votos necesarios del Parlamento se pasará a una segunda votación el 23 de diciembre y, en caso necesario, a una tercera ronda el 29 de diciembre. Total, que tenemos un fin de año con volatilidad asegurada en torno a los bonos y bolsa de Grecia. Ayer, a pesar de que las bolsas europeas no corrigieron, la bolsa de Grecia continuó su particular tragedia y corrigió más del 7%.

Evolución del AEX de Atenas, de momento hace amago de rebote en los mínimos del año pasado.

Y sus bonos se disparan al alza. Se habla mucho del bono a 10 años que está por encima del 8.5%, pero lo más destacado es que el de 3 años cotiza por encima del 10%. Con los tipos en Europa al 0% y los bonos alemanes en negativo a ese plazo, sin duda la crisis política afecta y aunque de momento no parece trasladarse al resto de periféricos, sí que todos lo estamos mirando de reojo por las posibles consecuencias para el resto de países de la eurozona. En el gráfico se aprecia que es la prima de riesgo griega la única que ha superado máximos del año.

Por tanto, lo mismo que comentábamos ayer para las materias primas y petróleo, lo comentamos para Grecia y Rusia. A priori si estos mercados se giran al alza se demostrará  que los inversores tienen apetito por el riesgo. Con los tipos en mínimos y las bolsas americanas en máximos históricos, no tanto Grecia, pero sí Rusia y los emergentes en general, parecen ofrecer una buena opción si miramos su binomio rentabilidad riesgo. En el siguiente gráfico se observa que el índice genérico MSCI emerging markets cotiza justo en la media de 500 semanas y línea que une los mínimos desde 2.011. Hace unas jornadas comentábamos que la ganancia de competitividad gracias a la devaluación de sus monedas hacían ganar atractivo a las compañías de países emergentes. Pero repetimos lo dicho. Estos mercados ofrecen enorme potencial pero es mejor esperar a que reboten para decidir aumentar exposición a ellos. De momento mejor esperar y ver.

No es el BCE, es el peligro de deflación lo que hace atractivo los bonos refugio

La rentabilidad de los bonos alemanes a 10 y 30 años están marcando esta mañana mínimos históricos. Por mucho que nos empeñemos en pensar que el motivo de la caída es que el mercado descuente que el BCE activará un programa de recompra de activos que puedan incluir la compra de bonos de gobiernos europeos, pensamos que el verdadero motivo es el descuento de la posibilidad de ver deflación en la eurozona.

Es una posibilidad mucho más cercana hoy que este verano cuando se produjeron las correcciones del mercado precisamente porque algunos informes hablaban de ello. Evidentemente la caída del petróleo y la del resto de materias primas están afectando al comportamiento de los precios. Pero es la rebaja de estimaciones de crecimiento en todo el mundo (salvo en Estados Unidos) la que está provocando día tras día la rebaja de las expectativas de inflación, tal y como comentábamos ayer. Hoy vuelvo a actualizar las expectativas de inflación de la eurozona ya que las de los plazos más cortos siguen cayendo en picado. Las expectativas a un año cotizan al -0.1335%, justo los niveles de Lehman. Por cierto, ayer dije que habían pasado 8 años. Disculpad, ya que son 6 los años que han pasado de la quiebra del banco.

Las expectativas a 5 años que es el indicador que más suele seguir el mercado, ya están por debajo de los niveles de Lehman. Ya vimos ayer con el estudio de la evolución de las expectativas de inflación de Estados Unidos lo fuertemente correlacionados que está este activo con la evolución de la tir de sus bonos. Pues en Europa ocurre (como no podía ser de otra forma) lo mismo. De ahí que hoy los bonos del estado alemán coticen en mínimos, tal y como se aprecia en los siguientes gráficos históricos.

Evolución histórica de la rentabilidad del bono alemán a 10 años.

Evolución histórica de la rentabilidad de los bonos alemanes a 30 años.

Ambos han perdido con consistencia los niveles que sirvieron como soportes tanto en el verano de 2012 como en el de 2013. En aquellos momentos el mercado entendía que las compras de bonos alemanes eran por la huida hacia la calidad y se producía por ventas de activos de riesgo para comprar seguridad. Hoy, sin embargo a pesar de tener los bonos ofreciendo menos rentabilidad, siguen teniendo atractivo. Es obligatorio preguntarse por qué los inversores compran bonos alemanes que ofrecen sólo el 0.67% de rentabilidad a 10 años.

Y sobre todo, ¿Por qué las bolsas europeas siguen estando cerca de los máximos de los tres últimos años y las bolsas americanas en máximos históricos y sobre todo muy lejos de los mínimos que vimos en el verano del 2012?. La respuesta es ya manida. Sin duda alguna es porque el mercado piensa que las medidas de los bancos centrales aplicadas y las que queden por anunciar evitarán la temida deflación.

No sabemos qué pasará. Nosotros nos inclinamos a pensar que finalmente se evitará la temida deflación y los inversores de bonos se están equivocando. Pero como no podemos tener la certeza de que así sea, debemos barajar en nuestros escenarios que el temor a deflación se convierta en realidad. De ahí que sigamos con nuestro escenario base desde hace ya algunos meses de aprovechar los rebotes del mercado para reducir riesgos en cartera. Sean riesgos de renta variable o de renta fija más arriesgada. Si bien los bonos corporativos de grado de inversión no están sufriendo mucho en las últimas semanas, estamos viendo que se está produciendo una clara salida por parte de los inversores de los bonos High Yield, tanto europeos como americanos y también de los bonos emergentes (tanto de gobierno como de estados).

No obstante, tal y como venimos observando, no se pueden deshacer totalmente los riesgos. Insistimos que, desde hace años, los mercados no se rigen por los datos macro o micro, sino por las decisiones de los bancos centrales. Y en cualquier momento, tenemos rumores o decisiones del BCE o de cualquier otro banco central que hace que de repente vuelve el apetito por el riesgo. Actualmente con el claro peligro de deflación que reina en Europa o de baja inflación en Estados Unidos que retrase la subida de tipos de interés, entiendo que los dos activos que debemos vigilar antes de incrementar riesgos en las carteras son los de la evolución del precio del petróleo y de las materias primas en general. De momento ninguno hace amago de rebotar. Necesitamos una figura de suelo o de giro alcista para que se elimine el actual fantasma de la deflación.

Evolución del futuro del west Texas (crudo). Esta semana está perdiendo los mínimos de 2.010 y último retroceso de Fibonacci de toda la subida desde 2009. Claramente sobrevendido pero tal y como hemos comentado no hay amago de rebote alguno.

Evolución del índice CRY genérico de materias primas. Sigue los pasos del precio del petróleo y está a punto de perder los mínimos de 2010.

Está claro que en el 2015 seguiremos dependiendo de los Bancos Centrales

Aunque parece que fue ayer, ya se cumplen más de 8 años desde la quiebra de Lehman. En esa época, para evitar el colapso de los mercados mundiales, la FED decidió inyectar toda la liquidez que hiciera falta. Esta decisión provocó que el resto de bancos centrales tuviese que “copiar” la estrategia. Recuerdo que sólo unos meses después, la mayoría de analistas estábamos muy preocupados por las claras implicaciones que tendría este enorme incremento de la liquidez en el sistema aumentando las expectativas de inflación futuras (incluso el BCE subió dos veces los tipos de interés en el verano de 2011). Sin embargo, hoy vemos que a pesar de la tremenda expansión de los balances de los principales bancos centrales, las expectativas de inflación no sólo no se han disparado, sino que hoy cotizan en zona de mínimos e incluso hay zonas como la Eurozona en las que hay verdadero peligro de deflación.

En el siguiente gráfico se aprecia la expansión de los balances de los bancos centrales desarrollados. Se ve cómo la FED (línea amarilla) y el Banco de Japón (línea verde) han sido los bancos centrales más agresivos. Sin embargo, las medidas anunciadas este año por el BCE (línea blanca) no se están traduciendo en aumento de la liquidez en el sistema.

Las recompras de activos de las últimas semanas por parte del BCE no consiguen que el balance se expanda más allá de los 2 billones de euros. A este ritmo es complicado por no decir imposible que el Balance del BCE alcance los 3 billones que pretende Draghi según sus últimas filtraciones. De ahí que todo el mundo tenga claro que habrá QE y se anunciará más pronto que tarde. Sabemos que el mandato de Draghi (el BCE) es mantener la inflación en el objetivo del 2%. Un objetivo que no alcanza ni de lejos a pesar de haber bajado los tipos al 0.05% y medidas no convencionales (anuncio de TLTROS desde 2011). En el siguiente gráfico se aprecia que las expectativas de inflación han corregido hasta niveles incluso inferiores a los alcanzados en la caída de Lehman.

En el gráfico se aprecia que las expectativas a un año han pasado a terreno negativo por primera vez desde final de 2008. Pero es que las de 10  años (línea morada) están más bajas que entonces, y las de 5 años están justo en el mismo nivel. Pero el problema de inflación no es sólo de la zona euro. Un gráfico similar pero con las expectativas de la inflación en Estados Unidos y sus bonos, se aprecia que aunque las expectativas de inflación de corto plazo (1 y 5 años) están aumentando, las expectativas a 10 y 30 años vuelven a estar en zona de mínimos de 2.008, 2.010 y 2.012. Por cierto, es sorprendente lo ligado que está en Estados Unidos las expectativas de inflación con la tir de los bonos. Evidentemente esto explica que la tir del bono a 10 años de Estados Unidos sea más alta que la del bono español.

Viendo este gráfico se antoja complicado que la FED suba los tipos de interés a principios de 2015, tal y como se descontaba no hace mucho. Incluso es complicado que se produzca esta subida durante todo el 2015. Así pues, tal y como hemos comentado, los bancos centrales seguirán con su política expansiva a lo largo del 2015. El BCE tendrá que expandir su balance, la FED no podrá subir tipos, y el Banco de Japón tras los malos datos macro está obligado a seguir siendo agresivo en su política monetaria.

Las medidas de los bancos centrales está claro que hasta ahora han conseguido inflación de activos financieros (renta variable y renta fija), pero no consiguen inflación de los activos reales (las materias primas y salarios están en mínimos). Es decir, el dinero inyectado está sirviendo para que el sector financiero se desapalanque y los estados consigan abaratar sus costes financieros. Pero el dinero no fluye a la economía real. Y mientras esto no se produzca, más divergencias habrá entre el comportamiento de los mercados y la economía.

Esta divergencia está presente siempre. El problema es que se acentúa sólo cuando nos llegan noticias como la de esta semana. La revisión a la baja de expectativas de crecimiento de China, los malos datos de Japón y la incertidumbre política de Grecia provocaron ayer fuertes recortes. La bolsa griega sufrió ayer su mayor corrección en un día desde el año 1.987. Y eso que noticias negativas no les ha faltado en estos últimos 8 años. Evidentemente la prima de riesgo de Grecia se ha disparado a máximos del año, con el bono griego cerca del 8.5%. Sin embargo, una vez más la amenaza de actuación del BCE provoca que aunque la prima de riesgo de el resto de periféricos no se haya disparado. En el gráfico se observa que evidentemente se han ampliado, pero nada tiene que ver con episodios pasados. Hoy Irlanda apenas sube y España e Italia sólo suben en torno a 5 p.b.

Por tanto, tal y como venimos comentando, una vez más, es la amenaza de nuevas medidas de los bancos centrales la que le da soporte a los activos financieros (tanto de renta fija como de renta variable). Justo lo que decíamos hace un año, es válido hoy. Si el mercado empeora los inversores asumirán riesgos conscientes de que los bancos centrales no lo dejarán caer. Pero así llevamos ya mucho más tiempo del que los propios bancos centrales se podían imaginar. Se necesita que el dinero fluya a la economía real. En Estados Unidos, parece que sí se está produciendo, pero ellos tenían reformas que en Europa se está demandando por parte del BCE y aquí no terminan de llegar.

Divergencias bajistas de los mercados frente al S&P500

Moody´s rebaja las previsiones de crecimiento de China. El mismo Banco de Japón revisó ayer más a la baja las contracción del tercer trimestre de la economía nipona del -1.6% inicial al   
-1.9%. Ayer las bolsas de Estados Unidos corrigieron desde los máximos del día arrastradas por el sector energético. A pesar de estar en mínimos del año ayer el precio del petróleo corrigió más de un 4% arrastrando al sector de energía en un similar porcentaje.

En el siguiente gráfico se aprecia que ni la sobreventa ni los soportes de 2010 consiguen frenar la caída del precio del crudo. La mayor oferta y las previsiones de menor demanda hacen que este activo no encuentre soporte.

Y naturalmente, el resto de materias primas se están contagiando del desplome del petróleo. Detrás del precio de las materias primas implícitamente el mercado descuenta un menor crecimiento mundial. El índice genérico perdió los mínimos de 2012 y justo ha caído a los mínimos de 2010. De momento no se aprecian síntomas de rebote.

  Así pues, con las materias primas corrigiendo, y rebaja de previsiones de crecimiento de China, los mercados emergentes que la semana pasada comentábamos que estaban en clara zona de soporte, no sólo no están rebotando, sino que están perdiendo la directriz alcista que une los mínimos desde 2009. En el siguiente gráfico del MSCI Emerging Markets se aprecia que no ha sido capaz de superar la zona de las medias de 50 y 200 semanas y tenemos la sensación de que puede volver a corregir hasta la zona de 940 puntos (media de 500 semanas y línea que une los mínimos desde 2011. Tal y como comentábamos hace unos días, en estos mercados es mejor esperar a la ruptura al alza de las medias comentadas (zona de 1.015 puntos) para asumir riesgos.

Pero lo más significativo, analizando el conjunto de mercados de renta variable es la clara divergencia bajista que observamos entre el S&P500 y el resto de mercados. El S&P500, el Dow Jones industriales son los únicos índices que en el rebote desde los mínimos de octubre, habían superado los máximos del año y máximos históricos. Sin embargo, tal y como comentamos la semana pasada, el Russell 2.000 ni siquiera había tocado los máximos del año y sigue en el claro lateral que venimos observando desde final del año pasado.   

Pero esta divergencia no es sólo en Estados Unidos. En el siguiente gráfico se observa cómo el S&P500 ha rebasado en este mes de diciembre los máximos del año, y sin embargo tanto el MSCI WORLD como las distintas clases de activos a nivel global (MSCI WORLD Value, Growth, Small y Large Cap) no han superado máximos y ha iniciado proceso correctivo.

Así pues, todo apunta a lo que comentábamos antes del día de acción de gracias. Los mercados han podido adelantar el rally de fin de año al mes de octubre y tras las fuertes subidas desde el 15 de octubre hasta la primera semana de diciembre, no vemos alicientes para que los mercados sigan subiendo. Y si no hay argumentos para seguir subiendo, sólo le quedan dos movimientos posibles a las bolsas, bajar o mantenerse. Estos serían por tanto los escenarios más probables, y con los datos y noticias que hemos empezado la semana, nos inclinamos por las correcciones. En los siguientes gráficos de los índices europeos se aprecia cómo las resistencias han vuelto a funcionar. Los más claros son el Eurostoxx 600 y el DAX 30 alemán
Evolución del Eurostoxx 600. Justo se ha girado a la baja al tocar la zona de 350 puntos (máximos de junio y septiembre)

Evolución del DAX 30 alemán. Ha hecho lo propio con el nivel de 10.000 puntos.

Draghi, la próxima cita clave es el jueves 11 de diciembre

No hay QE por parte del BCE, pero tranquilos que lo habrá. Con esta frase creo que resumo tanto la comparecencia de ayer de Draghi cómo la reacción del mercado. Al final Draghi se decantó por el escenario al que el pasado miércoles le dábamos más probabilidad. Lo adjunto.

·         “Si no lo anuncia, pero Draghi se queda sólo en el discurso y vuelve a repetir durante meses que el BCE está preparado para anunciarlo si la situación empeora, pues, las bolsas seguirán en el lateral en el que llevamos inmersos desde principios de año. Sin alicientes para subir, pero tampoco excusas para pasar a una tendencia bajista decidida”.

Decíamos pues, que la próxima cita clave es el jueves próximo. Y es que el día 11 se sabrá la cuantía que piden los bancos europeos al BCE para aumentar el crédito al sector privado. Esta cifra es clave. Si el conjunto de las peticiones de octubre (se quedó por debajo de los 100.000 millones) y la de la semana que viene se acerca a los 400.000 millones que estimaba este verano el BCE, el mercado podrá de nuevo atacar a las resistencias que hemos comentado esta semana. De lo contrario pasará algo similar a lo que vimos ayer.

Y, ¿Qué es lo que vimos ayer? Pues lo que vimos ayer es la mera apuesta de una parte de inversores de corte más especulativo que habían comprado en las últimas sesiones apostando por el anuncio ayer mismo del QE por parte de Draghi. Este corte tan especulativo de estas posiciones provocó que al no producirse la sorpresa positiva, deshicieron posiciones y punto. Lo subido en la semana se perdió en sólo una hora. El siguiente gráfico del Ibex 35 es el que mejor refleja la situación actual. Estamos en una tendencia alcista de corto plazo desde los mínimos de octubre. Tras un clarísimo lateral al que hacíamos referencia en noviembre entre 10.000 y 10.500 puntos, ahora con la expectativa de un QE en Europa y el mercado descontar que habrá 1 billón de euros más en el sistema, el nuevo lateral está entre 10.600 y 11.000 puntos (realmente sería algo más amplio entre 10.450 (medias de 200 y 500 en barras de 60 minutos) y la zona de máximos del año (11.200 puntos).

En cuanto a la renta fija, el movimiento fue similar. Tras una primera reacción de ventas de todos los bonos del estado europeo, volvieron las compras que continúan hoy. De forma que estamos en el mismo nivel que antes de la rueda de prensa. En definitiva, el mercado tiene claro que el BCE va a expandir su balance hasta los 3 billones de euros y con la compra de bonos con respaldo (lo anunciado hasta ahora) no hay suficiente. Tendrán que comprar bonos de gobierno o corporativos sin respaldo y se anunciará en el primer trimestre salvo que las medidas tomadas hasta ahora (tipos al 0.05% y las TLTROS aprobadas) consigan que repunte la inflación.

En el siguiente gráfico se aprecia cómo esta mañana el bono alemán a 10 años cotiza justo a la misma rentabilidad de las 14h30 de ayer. Tras varios movimientos de ida y vuelta, vuelve a estabilizarse en esa zona.

Seguimos insistiendo que las expectativas de inflación son el activo clave a vigilar en las próximas semanas. Sólo la amenaza de un QE está sirviendo al menos para frenar la bajada de las expectativas. Pero el propio Draghi a final de noviembre dijo que haría todo lo posible para que estas repuntasen rápidamente y de momento no lo está consiguiendo. ¿Será suficiente con la TLTRO de la semana que viene?

Lo vemos complicado, pero habrá que seguir vigilando estas expectativas. Recuerdo aquellos tiempos en los que la verdadera razón para justificar las subidas y bajadas de la renta variable estaba en los beneficios de las empresas y las expectativas de crecimiento de las economías. Esto ha cambiado y ahora subimos o bajamos en función de las expectativas que se forme “el mercado” sobre la actuación de los bancos centrales. Hay total dependencia de la impresión de billetes por parte de los Bancos centrales, y al más mínimo amago de que estos dejarán de imprimirlos, el mercado se pone en modo pánico. Ocurrió el verano pasado cuando Bernanke dijo que comenzaría a reducir su programa de recompra de activos y ha ocurrido en octubre de este año en el momento que Draghi dijo que el BCE no iba a tomar más medidas (básicamente dijo que el problema de Europa no lo podía resolver el BCE y que se necesitaban reformas de los gobiernos).

Por tanto, a corto plazo seguimos pensando que el escenario más probable sigue siendo el lateral y será bastante complicado que se superen las resistencias. El único motivo que vemos para que sean superadas las mismas (zona de máximos del año) sólo lo vemos en más inyección de liquidez por parte del BCE, o incluso de la FED. Pero para que la ruptura de resistencias sea consistente y podamos pensar en cotas superiores, se necesita indispensablemente de que la impresión de billetes venga acompañada de mejoría de los beneficios empresariales y de los datos de crecimiento de las economías.

Sin cambios respecto a lo comentado ayer

No hay grandes cambios en los mercados respecto a lo comentado en el día de ayer y en las últimas semanas en general. La renta variable de Estados Unidos sigue en la zona de máximos históricos, los mercados emergentes y materias primas siguen tratando de buscar soportes desde los que intentar girar al alza. Y la renta variable europea sigue subiendo y cotiza justo en resistencias con la clara apuesta de noticias positivas por parte del BCE en la reunión de hoy.

El mercado claramente se está adelantando al anuncio del QE por parte del BCE. Está claro, viendo no sólo que los índices de renta variable europeo están en resistencias sino también la renta fija continúa mejorando. Las primas de riesgo de los países periféricos se vuelven a estrechar a mínimos anuales.

Y cómo también se descuenta que el QE puede incluir bonos corporativos, los diferenciales de los bonos europeos tanto de grado de inversión como high yield están también estrechándose después del estrés del pasado mes de octubre. En los siguientes gráficos vemos, más que los diferenciales o primas de riesgo de los bonos corporativos, los tipos de interés que el mercado exige a los bonos en Europa. Es cómo mejor se aprecia cómo han bajado los costes de financiación de las compañías europeas.

Evolución de la rentabilidad exigida a los bonos europeos de grado de inversión a cinco años. Calculado sumando el SWAP a 5 años más los spread del ITRAXX genérico europeo a cinco años. En promedio, las empresas europeas con rating hasta BBB- se financian a cinco años por debajo del 1% por primera vez en la historia.

Evolución de la rentabilidad exigida a los bonos europeos de grado de especulación a cinco años. Calculado sumando el SWAP a 5 años más los spread del ITRAXX Crossover europeo a cinco años. En promedio, las empresas europeas con rating inferior a BBB- se financian a cinco años de nuevo por debajo del 4% pero lejos de los mínimos inferiores al 3% vistos este verano. Parece que se descuenta que las compras de bonos corporativos se pueden quedar sólo en bonos de grado de inversión.

Por último, el Euro se ha girado de nuevo a la baja frente al dólar al no poder superar la cota del 1.25. Ayer por momentos perdió en intradía la zona de 1,23 euros. El cambio frente al dólar demuestra que el mercado descuenta política monetaria más agresiva en Europa que en Estados Unidos.

 

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