La semana pasada asistimos a dos subastas del tesoro español con fuerte demanda y una sustancial bajada de tipos de interés en todos los plazos. Sin embargo, el bono español a 10 años (aunque sigue siendo el de 9 años), lejos de perforar definitivamente a la baja el nivel del 5%, se mantiene aún por encima y amenazando con seguir subiendo tal y como se aprecia en el siguiente gráfico.
Evolución del bono español a 10 años.
Sin embargo, la prima de riesgo se mantiene en torno a los 350 p.b.. Y es que, resulta que este último repunte de rentabilidad no sólo se ha producido en el bono español, sino también en el Alemán, que la semana pasada perforó al alza la directriz bajista y parece querer irse a la resistencia de 1.75%
Evolución del bono alemán a 10 años.
Y es que desde la reunión del BCE en la primera semana del año, en la que Mario Draghi dejó claro que no habrá más bajadas de tipos, la curva de tipos Swap ha subido en todos los plazos. Y es que el mercado descontaba claramente que tarde o temprano los tipos de intervención bajarían al 0.50% tal y como se reflejaba en un Euribor 12 meses ya en esos niveles, repuntando levemente desde final del 2012.
Y es que las rentabilidades se han visto desplazadas al alza no sólo por las palabras de Draghi, sino por las expectativas de que las entidades financieras puedan decidir devolver una mayor cantidad de fondos LTRO en los meses más inmediatos, con el consiguiente impacto sobre la curva EONIA y swap. Y es que en lo que va de año se está reactivando a marchas forzadas el mercado de crédito con emisiones a diario sobre todo de entidades españolas que hasta hace poco lo tenían prácticamente prohibido.
En el siguiente gráfico vemos que el aumento de los tipos de la curva alemana, prácticamente replica el movimiento de la curva swap en todos los plazos. Sólo ligeramente por encima el movimiento de Alemana frente al SWAP en lo que va de año.
En teoría, cuando el movimiento es paralelo en todos los plazos de la curva, se suele deber a movimientos de tipos no descontados. Y es que la curva de tipos refleja implícitamente las expectativas de los mercados sobre la posible evolución de la inflación y de los movimientos de tipos de interés resultantes de las medidas de política monetaria adoptadas por los bancos centrales. De la curva de tipos, la pendiente de la misma es lo más relevante, ya que si la pendiente es positiva indica expansión económica y adelanta la recesión cuando la pendiente de la curva es plana o invertida. En el siguiente gráfico de la pendiente de la curva, expongo los cuatro últimos estadios más relevantes de la curva Swap en los últimos años:
· En junio del 2008, antes de que se produjese la quiebra de Lehman, la curva ya estaba invertida, adelantando la entrada en recesión de la economía en Europa.
· A final del 2009, y antes de que estallase la crisis de deuda de los periféricos, la curva presentaba una pendiente muy positiva adelantando una clara recuperación económica, que finalmente se vio frenada por la comentada crisis.
· A final del 2012. La pendiente es positiva, adelantando que habrá recuperación, aunque la pendiente es bastante menor que la comentada en 2009.
· Actual. Exactamente la misma pendiente, sólo que se ha movido al alza en todos los plazos por lo comentado en estas claves.
Últimos estadios más relevantes de la curva Swap.
En el siguiente gráfico analizamos la pendiente de la curva 2-10 años alemana, que es la que mejor refleja las expectativas de crecimiento en Europa, vemos que la pendiente está estabilizada en torno a 150 p.b.
Históricamente han sido pendientes superiores a estos niveles los que han posibilitado crecimiento futuro de la economía. Y sólo cuando la pendiente ha llegado a niveles próximos a cero, ha sido cuando ha adelantado correcciones del mercado alemán, tal y como se aprecia en el siguiente gráfico en el que comparamos la evolución de la curva 2-10 años alemana con el Dax 30 en los 20 últimos años.
Así pues, de momento el movimiento de la curva Swap y de la alemana, no nos debe inquietar, ya que entendemos que se debe al “no movimiento” no descontado del BCE al decidir no mover más los tipos a la baja. Mientras la prima de riesgo se mantenga estable en torno a 350 p.b. y la pendiente de la curva europea siga también estable en torno a 135 p.b. el escenario que estamos barajando para la renta variable no debe cambiar en absoluto.
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